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一季度经济数据有哪些关键信息

时间:2020-04-19 16:07 点击:
一季度经济数据有哪些关键信息

  报告摘要:

      工业当前的特点是“复工但不饱和”,一季度工业产能利用率比去年同期下降8.6 个点,汽车、电气机械、食品、纺织等行业降幅比较大。

      复工率3 月起是不断上升的,但1-2 月份较低;且一季度存在比较典型的“复工但不饱和”的情况,全国工业产能利用率为67.3%,比上年同期下降8.6 个百分点,基本上是有这一数据以来幅度最大的下降。汽车、电气机械、食品、纺织等行业产能利用率分别下降21.4、12.2、12.4、10.5 个点,降幅较大。

      供给端称得上基本恢复的只有食品医药和电子。从3 月单月的工业表现看,边际变化比较突出的一是食品制造,二是医药,三是计算机通讯和电子设备制造业,增加值增速均回到了高于去年的水平。黑色和有色的增速转正,其余的有改善,但仍明显较低。

      3 月工业增加值同比-1.1%,较1-2 月-13.5%明显改善。但当前绝大多数行业都处于修复过程中,3 月称得上基本恢复的只有食品医药和电子。

      3 月食品制造业增加值同比为5.7%,高于去年全年的5.3%;医药制造业增加值增速为10.4%,高于去年全年的6.6%;计算机通讯和其他电子设备制造业同比为9.9%,高于去年全年的9.3%。这些都属于边际变化明显、生产恢复较快的。之所以比去年底趋势值还高,是因为叠加了1-2 月订单积压的效应。

      黑色冶炼加工、有色冶炼加工的3 月工业增加值增速分别为4.1%和2.8%,大致都相当于去年末10.7%和5%水平的一半左右,但就所有行业来说算是恢复较好的。其余的行业仍明显较低。

      零售的特点是“恢复偏慢+门类分化”。其中餐饮在继续恶化,零售类可选中汽车、家电、家具增速仍低;通讯器材回升较快;必选消费中粮油食品存在补偿性消费的现象,增速较高;药品增速较高;服装甚至低于上月。

      3 月社会消费品零售总额增速-15.8%,略好于1-2 月的-20.5%,但恢复偏慢。

      其中餐饮在继续恶化,3 月餐饮同比为-46.8%,低于上月的-43.1%;商品零售为-12%,好于上月的-17.6%。我们理解餐饮销售环比应该还是在恢复的,但由于消费环境仍存在显著约束,恢复速度较慢,完全对冲不了正常季节规律下基数的上升。

      零售类数据中,可选消费大部分明显偏低。汽车销售同比为-18.1%,家电同比为-29.7%、家具同比为-22.7%。

      通讯器材同比为6.5%,好于1-2 月的-8.8%,恢复较快。

      必选消费中粮油食品增速较高,本月为19.2%,大幅高于上月的19.7%。这一则可能和消费条件恢复后的补偿性消费有关,二则可能和家庭储备的习惯形成有关。药品增速较高,为8%,算是基本恢复了正常水平,这应与就诊条件的恢复有关。

      服装鞋帽类增速只有-34.8%,低于1-2 月的30.9%。我们理解服装整体还是比较依赖于线下零售环境,同时疫情防控期间工作场景的变化也减少了部分需求。

      固定资产投资的特点是“制造业低位+基建初步恢复+地产超预期”,再次显示制造业投资是一个衍生结果,它取决于出口、基建、地产等原发需求。地产投资恢复较快与社融环境较宽有较大关系。

      3 月固定资产投资累计增速-16.1%,较上月-24.5%降幅收窄。

      其中制造业投资恢复缓慢,累计同比为-25.2%(前值-31.5%);基建初步恢复,累计同比为-16.4%(前值-26.9%),隐含的单月增速为-8%;地产投资略超预期,累计增速-16.3%收缩至-7.7%,隐含的3 月单月已经恢复至正增长的1.2%。

      我们前期曾经指出,制造业投资一般不会逆周期,因为它是需求链条上的一个衍生结果,它的需求来自于出口、基建、地产、消费。所以它应是随原发需求滞后反应的。

      地产投资恢复较快与社融环境较宽有较大关系。在前期报告《当前信用条件处于较阔状态》中,我们指出,一季度货币和信用双宽指向三条政策线索:一是保证表内中长期信贷空间,推动基建投资;二是房贷政策边际调整,稳定居民信贷和房地产市场;三是放宽融资条件保证中小企业融资,稳定就业。

      3 月地产新开工在-10.5%左右的增长(1-2 月-44.9%);施工为-3.5%的增长(1-2 月2.9%);竣工为-0.9%的增长(1-2 月-22.9%);销售为-14.1%的增长,1-2 月为-40%。均未恢复至0 增长以上,但相对恢复速度偏快。

      就业似乎比1-2 月有所改善,这一点与PMI、BCI 数据亦匹配,但当前的就业变化反映的只是3-4 月经济“恢复期”的影响,关键在第二个阶段即“承压期”。

      3 月城镇调查失业率5.9%,好于1-2 月的6.2%。新增就业人数累计同比也从1-2 月的-37.9%恢复至-29.3%。

      数据和PMI 从业人员、BCI 企业招工前瞻指数也大致匹配。如果单纯按照1-3 月的新增就业来看,-30%算是比较好的一个数据;如果年化也是意味着今年可以在目标上较去年的1100 万目标最多打三分之一的折扣。

      但需要注意的一点是,3-4 月经济处于复工率上升、消费条件恢复所带来的“恢复期”。从工信部公布的中小企业复工率来看,2 月25 日为30%,3 月2 日为45%,3 月24 日为72%,3 月30 日为76%,4 月10 日已超过80%。同样,3 月四周发电耗煤分别相当于去年同期的75%、 80%、 79%、 86%;4 月前10 天发电耗煤相当于去年同期的88%。

      这个阶段就业的驱动是正向的。按照我们《经济三阶段与资产定价》中的观点,等到4 月底中小企业复工可能差不多完成。经济将取决于需求的边际增量。这时候出口和固定资产投资双承压所带来的压力就会上来,经济将进入“承压期”,我们估计会是Q2 中后段和Q3。就业作为一个经济的滞后指标,在承压期的压力仍需要考虑。

      一季度GDP 打破了之前市场关于“增长锚”的预期;从逻辑上来说,打破增长锚并不意味着政策不需要显著加码。但在两会召开之前,财政空间如何变化尚待明确,这会增加短期内市场对于全年政策力度和政策风格的分歧。

      一季度实际GDP 增长-6.8%,将会打破之前市场关于“增长锚”的预期。后面如果二、三、四季度的增长分别是2%、4%、6%,则全年的实际GDP 增长为1.6%;若二、三、四季度分别为5%、6%、6.5%,则全年的GDP增长为3%。翻番目标在今年应该不再会是重点。

      从逻辑上来说,打破“增长锚”并不意味着政策不需要大幅加码。一则这次疫情对全球经济影响特殊,直接影响200 个以上的国家和地区,基本上主要经济体都出台了力度较大的刺激措施;二则目前只是反映停摆期的影响,外需压力尚未形成传递;三则如前所述,就业相当于隐形下限。

      但在两会召开之前,财政空间如何变化尚待明确,逻辑不太容易证实或者证伪。这会增加短期内市场对于全年政策力度和政策风格的分歧。

      核心假设风险:宏观经济变化超预期,海外经济变化超预期


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